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叶檀:郭树清主席的金融创新实质是什么?

2012-07-23  文/

叶檀:郭树清主席的金融创新实质是什么? 金融创新实质是建立市场化的信用体制,建立严厉的市场控制手段,扼制权贵借市场创新的名义寻租。

证监会主席郭树清先生提出,不能创新中国经济和金融的最大险。笔者支持融创,但对金融创新中的问题难以释怀。

从郭树清主席提出的观点来看,不能创新是因为没有市场化的风险控制体系,是因为投资者担心创新成为利益输送的遮羞布。中国的金融创新实质是要建立市场化的信用体制,是建立严厉的市场控制段,进而扼制权贵借市场创新的名义寻租。

典型的是券商保荐加直投经营模式,曾经作为股票市场的创新手段,如雨后春笋遍布市场。但中国资本货币市场,本就信用不彰,内部交易众多,而很多中概股被一打一个准,说明财务报表真实度已经降到了冰点。券商本应该起到广大投资者“看门狗”的作用,但保荐者居然成为直投者,利益板结为一体,一不小心,看门狗就成为吃里扒外的盗窃狗。在财富创新上存在着巨大的混乱,这不能不说是当时的决策者对于中国金融创新认识不清的结果。

券商可以做投行,这是市场机制的要求,但投行业务与风险投资业务必然有防火墙进行明确的区隔,不能让保荐与风险投资业务变成一根藤上的蚂蚱,这是对A股市场信用基础的再次破坏。为了获取直投项目收益,出于经济人理性,同一家券商的保荐人以专业知识对投资项目进行粉饰,有什么好奇怪的吗?进一步说,以券商直投为主在中国风险投资市场一度盛行的所谓Pre-IPO项目,也就成为关系与权力的比拼,有关系就能投资到上市概率大的好项目,有关系拟上市公司也就愿意拱手将原始股转让给券商。

幸亏后任管理层清醒认识到了保荐加直投的风险,券商的风险投资方式发生了逆转。郭树清主席也表示,“我们可能需要谨慎对待直投业务”。

到目前为止,券商直投规模已经超越百亿,由“上市驱动型”转变为“价值发现型”,模式转变加上市场低迷,以及以往投资项目的定价扭曲,券商直投效益下降。今年VC/PE机构从参与的63家企业IPO中所获得的平均账回报率为4.58倍,而券商直投项目的账面回报不足行业的六成。

中国金融必须创新,但创新过程中必须防止权贵借创新为名攫取利益,不能让一些人以创新的名义,破坏金融市场

创新的另一面,是要建立市场化的风险控制体系。债券市场是资本与货币市场的发展重点之一,并且适应中国市场的特点。因为股权投资需要更大信用支撑,上市前后都得依靠准确的信息披露进行定价,不像债权有还本付息概念,对于某些无良人士而言,成为免费圈钱场。而债权市场有基础定价,如银行间市场利率、民间市场利率等,公司要承担还本付息的基本责任,比较适合中国现阶段信用不彰的特色。

经济较为低迷的阶段,往往是公司的刮骨疗毒期,既需要建立完善的破产机制,让公司平静地、低成本地退出市场,也需要强大的债券市场为并购重组输送子弹,让低效公司以并购重组的方式退出市场。在国际上,债券市场的规模远大于股票市场,我国以往股票市场远大于债券市场,是在特定时期的特殊现象,注定无法长久。

但是,我国债券市场需要创新,需要建立中国特色的债券产品,需要建立债券市场的基本信用体制,而债券衍生品发展不能过度。原因正如郭树清主席所说,中国很奇怪的没有债券违约现象,债券违约就像破产和倒闭一样平常,但中国却没有。这并不说明中国公司风险小,而说明我们的信用评级体制形同虚设,说明债券的发行充斥了行政色彩,信用评级与债券价格可能被人为抬高,说明债券市场成为某些特定企业特定项目的唐僧肉。在出现违约风险后,居然还能靠注水形成新高。

没有退市制度,让股票市场风险更高;债券市场全都高评级,让债券市场的价格全部扭曲。确实,缺少信用安全导航机制,“经济活动中的风险既没有化解,也没有消失,既没有分散,也没有转移”,一旦出事,就会出大事。

中国金融创新的头等大事,就建立信用安全机制,就是建立具有独立品格的市场化的公司与中介机构,这些公司有信托责任,责权利对等。

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